2017年上半年里,上证指数整体为区间震荡，市场的风险偏好整体较低，处在典型的存量博弈状态，市场赚钱效应较弱，投资者追逐市场中的确定性机会。在该区间内，市场内部结构分化严重，绝大部多数时间里，市场呈现典型的“一九行情”，蓝筹白马股极端抱团取暖，热点始终集中在以家电和白酒为首的白马股上，同时一带一路、雄安新区以及金融股等指数权重股受事件影响阶段性的表现突出。在这一极端行情下，市场指数出现显著的失真，完全无法反映整个市场的特点。

图表1：1-6月市场主要指数涨跌幅概况

数据来源：富善投资，WIND

今年1月至6月，以上证50指数和沪深300指数代表的价值蓝筹涨幅显著，上证50指数半年上涨11.5%，沪深300上涨10.78%，而同期以中证500指数以及创业板指为代表的中小盘成长则下跌较多。市场中所有股票平均跌幅高达11.12%。市场在大盘价值以及小盘成长间呈现了冰火两重天。

图表2：1-6月A股按涨幅统计个股数量

数据来源：富善投资，WIND

图表3：1-6月A股按涨幅统计个股占比

数据来源：富善投资，WIND

与此同时，市场中约33%的个股跌幅大于20%，57%的个股跌幅大于10%，下跌的股票达到75%，也意味着市场中仅有25%的股票上涨，而这些股票基本都存在于金融，白酒，电子等传统白马股中，在市场环境下，整体的赚钱效应很弱。

量化对冲策略下半年展望

上半年市场的结构性和规律性的变化，使得对冲策略整体表现不尽如人意，行业平均业绩为-3.19%（数据来源：格上研究中心）。历史上长期具有优异表现的一些因子阶段性效果不佳，而分析其核心逻辑，我们认为主要是下列的三个原因：

1）金融去杠杆和强监管使得整个金融市场流动性偏紧，缺乏增量资金入场，博弈的市场环境下出现抱团取暖的羊群效应；

2）再融资新政和IPO加速使得A股市场中小股票的壳价值大幅降低，缺乏内生增长业绩支撑的中小市值公司难以进行题材炒作，估值中枢下移；

3）宏观经济整体下滑叠加利率上行，使得投资者的风险偏好减弱，从而更倾向于选择安全边界较高的白马股；

分化行情延续了超过半年的时间，这种时间长度在最近几年的市场中也是罕见的。但富善对冲策略适时做了一系列的应对，增配研发人员，优化组合以适应新的市场生态，在风格敞口上的严格控制，使得我们对冲策略业绩领先于市场平均水平。

进入6月以来，前期的极端抱团行情得到缓和，市场风险偏好大幅提升，其中正收益的股票的数量和比例都在显著增加，市场赚钱效应开始明显。这种相对常态的市场环境对于对冲策略有利，量化策略的统计特性得以发挥作用，当前的整体行情再向着有利于对冲策略表现的方向转变。

从对冲成本来看：目前IF和IC的年化对冲成本已经维持在一个比较低的水平，并且短期波动已经逐步稳定，现在IF年化成本在5%左右，IC在8%左右。预期下半年的对冲成本与上半年相比将持平甚至降低。当前的对冲成本有利于对冲策略的建仓和移仓操作。

图表4：IF，IC期货贴水年化

数据来源：富善投资，WIND

我们认为被国外和历史证明有效的量化对冲仍将有持续稳定的表现。即使短期内一些量化对冲产品的表现不尽人意，但如果从三年的时间周期去判断，量化对冲这种经过长期时间检验的策略仍是值得信赖的。

量化选股下半年展望

6月份以来，A股市场呈现普涨态势，市场的风格出现了较大幅度的切换，投资者开始考虑前期极端抱团价值蓝筹的性价比，持续强势的价值蓝筹等整体表现较弱，反而前期的超跌成长股等表现较为突出，中小板指单月上涨8.1%，大幅领先上证50指数，沪深300指数等等。

图表5：2017年6月份以来，市场的风格有所转向

数据来源：富善投资，WIND

在此情况下，富善量化选股策略表现突出，这也说明在相对稳定的市场环境中，经过长期实盘检验的量化选股模型是有望能够获取稳定的超额回报。

下半年，从影响A股的市场大环境来看，经济增速存在一定下行压力，货币政策依然会稳中偏紧，但利率走势有望冲高后逐步回落，结合十九大召开，政策改革预期等因素，投资者风险偏好会可能有所上行。因此，对下半年的市场，我们维持谨慎乐观的判断，整体仍然呈现区间震荡的走势，但结构性机会可能会更加活跃。

在市场风格上，经过2016年特别是2017上半年价值白马龙头的“抱团取暖”，市场在未来一段时间内都会延续价值投资的思维，更加关注业绩的确定性、较高的ROE水平和相对合理的估值。但是，前期已经抱团的白马龙头的性价比已然不高，机构投资者的方向可能会是秉承价值投资的思路，“抱团掘新”，进一步挖掘细分板块的龙头公司，寻找高性价比的二线蓝筹，行情的演绎有望从“一九”扩散至“三七”。操作策略上，可精选价值，把握成长，关注主题。

需要说明的是，量化策略是一种投资方法，不是用来追求超高收益的工具，任何一种投资方法都有其适应的不同市场环境，并且有不断深化、更新和适应的过程。当前市场热点的范围已大幅扩大，市场分化行为将相对缓和，市场将逐步恢复到相对的常态，相信下半年“量化”仍然值得期待。